[機電]★08年機械行業(yè)研究報告:鋼材漲價 擠壓機械行業(yè)盈利空間
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| (發(fā)布日期：2008-4-1 13:55:50) 來源：證券之星 |
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要點：
1-2月份宏觀數(shù)據(jù)顯示機械行業(yè)未見走弱。根據(jù)08年1-2月的數(shù)據(jù)，機械行業(yè)投資增速有所下降，而其中的交運設備制造業(yè)增速則維持高位；機械行業(yè)的工業(yè)增加值增速也稍有減緩；機械行業(yè)的利潤增速較快；而機電產(chǎn)品的出口增速均稍有下降，進口增速略有上漲�？偟膩碚f，考慮到春節(jié)、南方雪災等因素，這些數(shù)據(jù)均在合理范圍。
鋼材等生產(chǎn)要素漲價擠壓行業(yè)盈利空間。07年以來，原材料、燃料、動力購進價格持續(xù)上漲，上漲幅度超過了工業(yè)品出廠價格指數(shù)，特別是鋼材漲幅巨大，這將嚴重影響工業(yè)產(chǎn)品的盈利空間。反映生活資料價格的CPI的上漲也將給工資水平的提高帶來一定壓力。
選擇優(yōu)勢企業(yè)，規(guī)避鋼材漲價的影響。相對而言毛利率、凈利率和所得稅率較高、鋼材成本占比越小的企業(yè)，受鋼材漲價影響較小。
對此，我們應重點關(guān)注具有高毛利率和高附加值產(chǎn)品的行業(yè)或企業(yè)，并通過主營業(yè)務利潤率這一指標來選擇優(yōu)勢企業(yè)。
人民幣升值近期影響不大，長期影響較大。較多公司采取了調(diào)整負債結(jié)構(gòu)(借入大筆美元外債等)、遠期結(jié)匯等措施鎖定了近期外匯收入的匯率。但長期看，人民幣持續(xù)升值還是會對出口較多的企業(yè)產(chǎn)生較大影響。
維持"謹慎推薦"評級。雖然受鋼材漲價影響較大，但行業(yè)的增長性仍然較為確定：機床工具、船舶制造、工程機械等行業(yè)仍處于景氣周期之中，增長速度較快。我們維持對于整個機械行業(yè)"謹慎推薦"的評級，重點關(guān)注毛利率較高、同時也是增長速度較快的細分子行業(yè):機床、工程機械和船舶制造等，關(guān)注這些行業(yè)中具有高毛利率和高附加值產(chǎn)品的龍頭企業(yè)。
引言：市場回顧
正如我們在2008年度策略報告"多重壓力下仍將快速發(fā)展"中所指出的，2008年，機械行業(yè)以及整個中國經(jīng)濟都面臨著次級債、宏觀調(diào)控、生產(chǎn)要素上漲等多重壓力。只有具有核心技術(shù)和高附加值產(chǎn)品的企業(yè)才能有效規(guī)避這些壓力。
一季度這些不利因素進一步顯現(xiàn)或者放大。美國次級債危機進一步加劇，美國經(jīng)濟陷入衰退危機。南方遭受50年不遇的大雪災，CPI居高不下，經(jīng)濟形勢不容樂觀。人民幣繼續(xù)升值，給行業(yè)的出口帶來了較大壓力。鋼鐵、能源等生產(chǎn)要素的持續(xù)上漲更是對行業(yè)帶來了極大的考驗。一季度鐵礦石價格上漲幅度達到了65%，大大超出預期，鋼鐵企業(yè)紛紛提高鋼材出廠價格，對于用鋼大戶機械行業(yè)的影響較大，我們調(diào)低08年機械行業(yè)的增速預期。
自2008年1月16日以來，機械設備（申萬）指數(shù)已經(jīng)下跌23.02%，同期上證綜合指數(shù)下跌28.24％。其中船舶制造，重型機械，機床工具，建筑機械等板塊跌幅居前。鐵礦石漲價的影響以及經(jīng)濟增速放緩是板塊下跌的主要原因。經(jīng)過此輪下跌，機械板塊和整個市場的估值水平進一步下調(diào)。截止到2008年3月24日，以wind預測的數(shù)據(jù)計算，A股市場08年的平均市盈率約為28倍，機械板塊的08年平均市盈率約為27倍，已經(jīng)具備一定投資價值。
一、08年宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)
機械行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速略有下降
機械行業(yè)與固定資產(chǎn)投資高度正相關(guān)，是典型的投資拉動型周期性行業(yè)。從2004年以來，三大機械子行業(yè)：通用設備、專用設備和交運設備制造業(yè)，其固定資產(chǎn)投資維持了較高的增速，且均高于全國固定資產(chǎn)投資的增速。較高的固定資產(chǎn)投資增速帶動了整個機械行業(yè)的快速發(fā)展。08年年初，機械行業(yè)投資增速有所下降，特別是專用設備制造業(yè)投資增速有大幅減緩的趨勢，而交運設備制造業(yè)增速則維持高位。
對比07年年初的情形，再考慮到1-2月份南方雪災所帶來的影響，總的來說固定資產(chǎn)投資增速減緩趨勢并不明顯。
機械行業(yè)工業(yè)增加值維持高位
根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，2008年1-2月份，機械工業(yè)的工業(yè)增加值增速稍有減緩。相比07年年初的情況，減緩并不明顯�？紤]到1-2月份，南方部分地區(qū)受到嚴重雪災的影響，生產(chǎn)和銷售均受到一定影響，增速減緩應是暫時的。我們預計08年機械行業(yè)的工業(yè)增加值增速將依然維持高位，行業(yè)依然能夠保持較高的景氣度。
機械制造業(yè)利潤增速較快
根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，2008年1-2月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤3482億元，同比增長16.5%。我國2007年1-2月份工業(yè)企業(yè)利潤增速為43.78%，工業(yè)企業(yè)利潤增速大大放緩。CPI不斷創(chuàng)出新高背景下，處于嚴格管制中的電力行業(yè)利潤大幅下滑和石油加工業(yè)陷入虧損。如果剔除這些行業(yè)，則其它行業(yè)1-2月份的利潤增速達40.10%。綜合考慮08年雪災的嚴重影響以及匯率持續(xù)升值等對出口相關(guān)行業(yè)的較大負面影響之后，08年1-2月相關(guān)企業(yè)盈利的增幅仍屬于較高增速。
機械設備制造的利潤總體看仍處于較好水平，顯示了需求較為旺盛推升中游行業(yè)利潤增長。在勞動力成本出現(xiàn)明顯的上漲以及原材料價格居高不下的背景下，我國工業(yè)企業(yè)的盈利能力仍然能保持較高水平，這表明我國工業(yè)企業(yè)，特別是機械設備等相對中高端制造業(yè)的勞動生產(chǎn)率進步速度仍然比較快，并且實際上抵消了成本上升的影響。
出口增速大幅降低，值得關(guān)注
進出口數(shù)據(jù)方面，根據(jù)海關(guān)統(tǒng)計，2月份我國出口增速大幅下降，貿(mào)易順差大幅縮窄。2月份，我國出口同比增長6.5%，增速比1月份大幅下降20.2個百分點；進口增長35.1%，增速比1月份提高7.5個百分點；實現(xiàn)貿(mào)易順差85.55億美元，較去年同期下降64%。進口增速強勁，進口額增加部分多是原材料和能源產(chǎn)品。
我們認為2月份出口增速大幅減少的主要原因是春節(jié)和南方雪災。07年3月，也曾出現(xiàn)過出口增速大幅下降得情況。另外，對美國的出口增速由5.29%下滑至-5.25%。
目前美國經(jīng)濟下滑對中國出口的影響還僅限于美國自身，但經(jīng)過一段時間，美國經(jīng)濟對其他經(jīng)濟增長的影響終會顯現(xiàn)，可能會進一步影響中國的出口。未來幾個月的進出口數(shù)據(jù)值得關(guān)注。
而1-2月份機電產(chǎn)品的出口增速均稍有下降，進口增速略有上漲，考慮到春節(jié)、南方雪災等因素，這一增速在合理范圍，機械行業(yè)景氣度未見走弱跡象。
二、鋼材等生產(chǎn)要素漲價將擠壓行業(yè)盈利空間
原材料等生產(chǎn)要素的持續(xù)漲價將給機械行業(yè)帶來較大壓力。
根據(jù)國家統(tǒng)計局的統(tǒng)計，2月份，工業(yè)品出廠價格同比上漲6.6%，原材料、燃料、動力購進價格則上漲9.7%，其中原油出廠價格同比上漲37.5%，煤炭開采和洗選業(yè)出廠價格同比上漲18.5%，黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)出廠價格同比上漲17.9%。
原材料、燃料、動力購進價格持續(xù)上漲，并且上漲幅度超過了工業(yè)品出廠價格指數(shù)，07年10月以來，兩者的差值有進一步放大的趨勢，這必然會擠壓工業(yè)產(chǎn)品的盈利空間。反映生活資料價格的CPI的上漲也將給工資水平的帶來一定上漲壓力。
受到新一年度國際鐵礦石基準價格上漲65%，海運費用的連年上漲等因素的影響，08年國內(nèi)鋼鐵價格呈現(xiàn)爆發(fā)式的上漲。各大廠商紛紛調(diào)高了鋼材出廠價格，幅度在400-900元/噸不等。2月25日寶鋼出臺二季度普碳鋼價格政策，主要產(chǎn)品熱軋、冷軋均上調(diào)800元/噸，上調(diào)幅度分別為21%和17%。3月19日，寶鋼再次調(diào)整鋼材出廠價格，普通熱軋產(chǎn)品上調(diào)價格300元，普通冷軋產(chǎn)品上調(diào)價格400元。
機械產(chǎn)品的大部分原材料是鋼鐵，鋼鐵及以鋼鐵為原材料的零配件一般都要占機械產(chǎn)品成本的半數(shù)左右，鋼鐵價格的大幅上漲必然會給機械行業(yè)帶來較大的成本壓力和負面影響。
鋼材價格與機械產(chǎn)品毛利率有一定的相關(guān)性
從歷史數(shù)據(jù)來看(不考慮宏觀調(diào)控，技術(shù)升級等其他因素)，機械類上市公司的毛利率與鋼材價格有一定的相關(guān)性：公司毛利率水平的變動要稍稍滯后于鋼材價格變動。鋼材價格在04-05年期間達到一個相對高峰，機械類上市公司05年的產(chǎn)品毛利率也隨之降低到近年來的最低點，鋼材漲價將降低08年機械行業(yè)的毛利率水平。
而且相對而言，普通機械類的上市公司受到鋼材漲價因素的影響較小，而專用設備類的上市公司收鋼材漲價影響較大。
優(yōu)勢公司的選擇
在產(chǎn)品售價和企業(yè)三項費用不變的情況下，靜態(tài)估算其對于公司毛利率和凈利潤的影響（不考慮非經(jīng)常性損益）。我們可以得到：
成本變動=原成本×鋼鐵在成本中的比重×鋼鐵漲幅原成本=產(chǎn)品售價×(１－原毛利率）
凈利潤變動(百分比)=成本變動×(1－所得稅率)/原凈利潤=(1－原毛利率)×(1－所得稅率)×鋼鐵在成本中的比重×鋼鐵漲幅/原凈利潤率
由此我們可以看到，毛利率、凈利率以及所得稅率越高的企業(yè)，所受影響較小，鋼材成本占比越小，所受的影響也越小。對此，我們應重點關(guān)注具有高毛利率和高附加值產(chǎn)品的企業(yè)，而回避生產(chǎn)低毛利率產(chǎn)品的企業(yè)。高毛利率和高附加值也往往代表著較高的定價權(quán)，企業(yè)還可以通過提高產(chǎn)品價格的方式抵消成本的增加。
企業(yè)的主營業(yè)務利潤率集中反映了企業(yè)核心產(chǎn)品的附加值，我們選擇高主營業(yè)務利潤率的公司作為重點關(guān)注對象。對機械工業(yè)的各個子行業(yè)的第三季度主營業(yè)務利潤率進行比較(整體法)，我們發(fā)現(xiàn)，船舶制造、機械基礎(chǔ)件、冶金礦采設備、工程機械、機床工具等子行業(yè)的產(chǎn)品利潤率和附加價值較高，這些行業(yè)也正是07年增速較快的子行業(yè)。與08年年度策略版權(quán)聲明：
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